股票交易特點與證券市場規(guī)范發(fā)展

　　中國的證券市場是新興市場，也是轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中的市場。因此，從不成熟到成熟是一個不可跨越的歷史過程，是需要時間的，但是這個過程也是可以加速并縮短的。股票交易具有交易標(biāo)的虛擬性、交易期限長期性、中介機構(gòu)復(fù)雜性、政策制度影響性等特點，證券市場規(guī)范與成熟過程的長短在一定程度上與這些股票交易特點密切相關(guān)。

　　1、股票交易對象虛擬性

　　股票市場的交易對象是上市公司的股權(quán)，上市公司質(zhì)量、效益情況決定其在股票市場的價值，但是，實際情況并不那么簡單。這是因為：一是證券市場上市發(fā)行制度。證券市場建立初期實行“額度發(fā)行”制度，將“上市額度”分配給各省市，由各省市根據(jù)各自情況推薦，經(jīng)過層層審批，再由中介機構(gòu)進(jìn)行輔導(dǎo)，編制大量材料，即進(jìn)行所謂的“剝離上市”、“包裝上市”。通過這種方式使大量國有企業(yè)在股票市場上市，在一定程度上推動了國有企業(yè)體制的改革，促進(jìn)了現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，部分解決了國有企業(yè)改革過程中的資金問題，優(yōu)化了資源配置，進(jìn)而推動了國民經(jīng)濟發(fā)展。但不容忽視的是，證券市場無法在短時間內(nèi)解決國有企業(yè)計劃經(jīng)濟體制下長期積累的問題，因此企業(yè)便帶著問題、背著包袱上市，這樣就使質(zhì)量不高的企業(yè)通過政府行為進(jìn)入了證券市場。二是證券市場嚴(yán)重的信息不對稱和缺乏誠信。投資者判斷上市公司價值主要依靠上市公司報表和中介機構(gòu)審計報告，而上市公司做假賬現(xiàn)象時有發(fā)生，上市公司真實情況難以客觀評估、把握，如上市公司通過與其股東（如上市公司母公司）之間進(jìn)行所謂的關(guān)聯(lián)交易或通過做假賬等手段維持上市或騙取增發(fā)資格，信息的嚴(yán)重不對稱和不誠信行為使投資者蒙受了巨大損失，出現(xiàn)了諸如“鄭百文事件”、“銀廣夏事件”等。三是證券市場上市標(biāo)的多難以監(jiān)管。
　　股票交易對象特點與證券市場規(guī)范發(fā)展。上市公司的報表容易存在做假現(xiàn)象，市場價值難以準(zhǔn)確評價，公司治理結(jié)構(gòu)難以發(fā)揮有效制衡作用，上市公司數(shù)量多監(jiān)管難度大等股票交易對象特點，在一定程度上影響著證券市場的規(guī)范與發(fā)展。發(fā)達(dá)國家證券市場的上市公司存在著同樣的問題，美國資本主義經(jīng)濟模式的特征是大公司依賴龐大、多變的證券市場生存，其證券市場以法律法規(guī)完善、制度健全、誠信度高而曾成為全世界爭相效仿的楷模。特別是美國的公司管理和公司治理機制一直自詡為最科學(xué)的：由公司董事會任命的行政班子負(fù)責(zé)公司的運營和管理，由獨立的外部審計公司負(fù)責(zé)審核并保證公司數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，而政府機構(gòu)則負(fù)責(zé)法案的制訂和執(zhí)行。需要指出的是，這個看似公開、透明的系統(tǒng)的運作仍然是建立在誠信基礎(chǔ)上的。但是，近期出現(xiàn)的一系列事件表明美國這樣制度科學(xué)、行為誠信的典范也并不能例外，同樣存在制度缺陷和誠信問題，有關(guān)資料顯示：美國7000家上市公司中1/3可能有篡改盈利報告的行為。這是因為：內(nèi)部控制制度在公司個別主管操縱下無法發(fā)揮作用，股票期權(quán)激勵比重過大刺激了公司主管的造假行為，大權(quán)在握的公司主管為了自己所持有本公司股票的利益，勾結(jié)審計公司，抹掉了虧損，做起了花賬；一些會計師事務(wù)所為了咨詢費不惜配合公司做假；律師為拉到業(yè)務(wù)也不惜出偽證；公司董事為了自身的利益而“睜一只眼，閉一只眼”。如在安然事件中，暴露了安然公司財務(wù)欺詐行為，通過關(guān)聯(lián)交易隱瞞債務(wù)、虛增利潤，在過去5年虛增19億美元營業(yè)收入及14億美元利潤。

　　2、股票交易期限的長期性與不確定性

　　股票市場期限性特點。從理論上講證券市場交易對象是沒有固定期限的，但是當(dāng)出現(xiàn)以下三種情況時將影響到證券市場上市公司的交易期限。一是ST：當(dāng)上市公司出現(xiàn)連續(xù)兩個會計年度的凈利潤為負(fù)值或最近一個會計年度的每股凈資產(chǎn)低于股票面值等異常財務(wù)狀況時，該上市公司的股票交易將被進(jìn)行“特別處理”；二是PT：當(dāng)上市公司出現(xiàn)最近三年連續(xù)虧損情形時，該上市公司股票將被暫停上市，并對這類暫停上市的股票實施“特別轉(zhuǎn)讓服務(wù)”；三是終止上市：當(dāng)PT上市公司未能按規(guī)定披露暫停上市后第一個半年度報告，或是在規(guī)定期限內(nèi)披露了暫停上市后第一個半年度報告但未能在披露后及時提出恢復(fù)上市申請，或是提出申請后交易所未予受理，由交易所做出停止上市決定，也就是退市。
　　股票交易期限性特點與證券市場規(guī)范發(fā)展。截至2002年6月末，我國證券市場共有上市證券1264只，其中ST公司72家，PT公司16家，已經(jīng)退市的上市企業(yè)有5家。為維護(hù)證券市場穩(wěn)定，政府宏觀調(diào)控證券市場擴容進(jìn)度，企業(yè)上市發(fā)行股票存在一定難度，因此，上市公司本身就成為“殼資源”。所以，ST、PT公司多會通過各種形式的重組，在規(guī)定期限內(nèi)摘掉ST、PT的帽子，真正退出證券市場的上市公司屈指可數(shù)。但是，即使在規(guī)定期限內(nèi)通過重組摘掉ST、PT帽子，也很難在短時間內(nèi)解決該上市公司所存在的本質(zhì)性問題。因此，許多上市公司存在的問題也就需要在發(fā)展中逐步解決。

　　3、證券市場中介機構(gòu)多層次性與眾多性

　　證券市場中介機構(gòu)特點。證券市場中介機構(gòu)具有多層次性和眾多性等特點，如在企業(yè)上市過程中，就需要有主承銷商、推薦人、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機構(gòu)參與，而我國目前有證券公司100多家，具有證券期貨業(yè)務(wù)資格許可證的會計師事務(wù)所有70多家、律師事務(wù)所有400多家。在共同利益的作用下，眾多的中介機構(gòu)對于證券市場的發(fā)展無疑將起到積極的推動作用。但是，許多中介機構(gòu)也存在著嚴(yán)重的誠信問題。如會計師事務(wù)所，“不做假賬”應(yīng)該是任何國家任何一個會計師最起碼的職業(yè)道德和行為準(zhǔn)則，法律也有相應(yīng)明確規(guī)定，但實際上卻是弄虛作假現(xiàn)象時有發(fā)生。而投資者購買一個企業(yè)的股票通常就是依據(jù)上市公司年報、中報以及中介機構(gòu)出具的審計報告等判斷上市公司的價值，虛假的報告直接造成對投資者的欺騙。
　　中介機構(gòu)特點與證券市場規(guī)范發(fā)展。證券市場中介環(huán)節(jié)多、中介機構(gòu)多，做假機會多，容易發(fā)生弄虛作假等欺詐現(xiàn)象，這也是國際證券市場普遍面對的共同問題。我們借助國際成功經(jīng)驗，在一定程度上推動了中國證券市場規(guī)范發(fā)展，如為了提高審計工作的公正性和透明度，在推行國際通行會計準(zhǔn)則的基礎(chǔ)上，引入世界五大會計師事務(wù)所以同國內(nèi)會計師事務(wù)所合資的形式介入國內(nèi)證券公司、上市公司審計。但是，就是這五大會計師事務(wù)所近年來在美國普遍出現(xiàn)了誠信問題。由此可見，會計師事務(wù)所做假賬現(xiàn)象也是較為普遍的，并非我國新興市場、轉(zhuǎn)軌市場所獨有。所以，規(guī)范證券市場中介機構(gòu)是一項長期而艱巨的工作。

　　4、政策、制度對市場的直接影響性

　　國家有關(guān)政策的變化直接影響證券市場行情，直接影響到廣大股票投資者的利益，國有股減持問題就是一個典型的例子。國有股政策、制度對市場的直接影響可以從以下兩個方面進(jìn)行分析，一是國有股不能完全流通問題的由來：中國發(fā)展證券市場的主要目的就是為國有企業(yè)改革脫困提供支持和服務(wù)，政府高度重視每年從證券市場籌資多少、收取稅收多少。要維持高股價才能維持正常發(fā)行，相對于股票市場規(guī)模而言國有企業(yè)盤子大數(shù)量多，也就不能讓所有國有股流通，才能使更多的國有企業(yè)有上市籌集資金機會，按照市場供需規(guī)律，就造成了人為讓股票價格趨高。因此，中國證券市場股票價格偏高就是源于這種錯誤的游戲規(guī)則，至今仍然有相當(dāng)部分國有股不能在股票市場流通，截至2002年6月末，中國證券市場市價總值為47736.46億元，其中流通市值僅為15550.83億元。二是國有股減持政策對股票市場的影響。2001年6月國務(wù)院發(fā)布了《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》，其中第五條明確規(guī)定，國有股減持主要采取國有股存量發(fā)行的方式，此后，上證指數(shù)從2001年最高點2245點迅速下跌近30％。2001年10月22日，中國證監(jiān)會宣布停止執(zhí)行《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》第五條，次日滬深股市漲幅一度接近10％。此后，中國證監(jiān)會公開征集國有股減持方案，并于2002年1月26日公布了國有股減持方案階段性成果，但是此間股票指數(shù)仍一路下跌，最低達(dá)到1400點以下。2002年6月23日，國務(wù)院決定，除企業(yè)海外發(fā)行上市，對國內(nèi)上市公司停止執(zhí)行《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》中關(guān)于通過證券市場減持國有股的規(guī)定，并不再出臺具體實施辦法，6月24日滬深綜合指數(shù)分別上漲9.25％和9.05％。雖然國有股減持政策不是影響股價波動的惟一因素，但無疑是一個能夠改變股票價格坐標(biāo)系的極為重要的因素。
　　國家政策、制度等與證券市場規(guī)范發(fā)展。如國有股如何流通這樣政策敏感性很強的問題直接關(guān)系著中國證券市場的規(guī)范與發(fā)展。證券市場上市國有企業(yè)54％股份依然由政府持有，這部分國有股不能在市場上流通，造成了國內(nèi)股票市場同股不同權(quán)的問題，形成了國有企業(yè)上市公司“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)。國有股不能在證券市場流通，就如同期貨市場歷史上曾經(jīng)出現(xiàn)過的限制實物交割一樣，從而脫離市場整體供需，人為形成一個局部價格，這就使得股票價格難以反映上市公司基本面情況，從而成為扭曲的市場價格信號，降低了證券市場在國民經(jīng)濟中有效調(diào)節(jié)資源配置的作用。因此，國有股流通問題將是長期影響國內(nèi)證券市場規(guī)范發(fā)展的一個重要問題。

                   期貨證券市場規(guī)范發(fā)展相關(guān)結(jié)論與建議

　　綜合上述，通過對期貨證券市場不同市場特性的分析，以及期貨證券市場規(guī)范與發(fā)展比較研究，就促進(jìn)期貨證券市場規(guī)范發(fā)展提出以下幾點結(jié)論與建議。

　　1、期貨市場具備采取短平快規(guī)范措施條件

　　期貨市場具有以下顯著特點：期貨交易標(biāo)的物商品屬性真實、客觀、直接、可靠；中介機構(gòu)單一，中間環(huán)節(jié)少，弄虛作假機會少，便于監(jiān)督和管理；雙向交易機制對抗性強，容易產(chǎn)生矛盾，暴露問題，甚至出現(xiàn)告狀等；期貨合約的期限性使得期貨市場不能積累任何矛盾，拖延解決任何問題，而必須是即時暴露問題，即時解決問題，必須在合約存續(xù)期間解決交易中存在的一切問題。因此，期貨市場具備采取短平快規(guī)范措施的條件。

　　2、期貨市場適于在規(guī)范中發(fā)展

　　在期貨市場規(guī)范與發(fā)展過程中，期貨交易特性如期貨合約標(biāo)的物的真實性、期貨交易的對抗性、期貨合約的期限性、中介機構(gòu)的單一性等，降低了規(guī)范期貨市場的難度，縮短了規(guī)范期貨市場的過程，促進(jìn)了期貨市場規(guī)范。期貨市場可以說在每一個合約結(jié)束的時候，都是一次“推倒重來”，可以及時解決存在的問題。解決期貨市場存在的問題，如同人得了急性病需要馬上醫(yī)治，看西醫(yī)，吃猛藥，動手術(shù)，不留后遺癥，不留尾巴，干凈利索，向前看。這就是中國期貨市場經(jīng)過幾年規(guī)范整頓之后能夠迅速見效的原因，也充分說明期貨市場適于在不斷規(guī)范過程中向前發(fā)展。

　　3、證券市場規(guī)范需要從長計議

　　證券市場具有以下顯著特點：股票交易標(biāo)的虛擬化，使上市公司存在做假賬空間；上市公司眾多，增加了監(jiān)管難度；中介機構(gòu)層次多、數(shù)量多，弄虛作假環(huán)節(jié)較多、機會較多。因中介機構(gòu)屬國家多個部門管理，協(xié)調(diào)、溝通、規(guī)范需要相當(dāng)時間，難以在短時間內(nèi)解決問題；股市眾多利益群體層面廣泛并都只歡迎股價上漲，雖易在牛市中積累和隱匿矛盾，但難以暴露問題；股票價格下跌對所有利益相關(guān)者都不利，容易暴露問題，但是，利益相關(guān)者此時對嚴(yán)格監(jiān)管措施有抵觸。因此，證券市場規(guī)范難度增大，規(guī)范過程長，有些問題只能在發(fā)展中逐步得到解決，而不能停下來規(guī)范。規(guī)范證券市場不能像規(guī)范整頓期貨市場那樣，關(guān)掉幾個上市品種、關(guān)掉幾家交易所、關(guān)掉一些期貨公司，因為僅僅將一些上市公司摘牌、清除一些中介機構(gòu)等不能解決證券市場規(guī)范發(fā)展中的根本問題。因此，規(guī)范證券市場需要從長計議。

　　4、證券市場適于在發(fā)展中規(guī)范

　　證券市場發(fā)展到現(xiàn)在的規(guī)模，已經(jīng)不可能像有些學(xué)者講的將證券市場“推倒重來”。“推倒重來”論不符合市場運行規(guī)律和中國證券市場作為新興市場、轉(zhuǎn)軌市場的實際情況，同時也是不現(xiàn)實的。證券市場的每一項政策變動，必然涉及幾千萬投資者的利益，也包括國家利益，關(guān)系到國家的經(jīng)濟發(fā)展與社會穩(wěn)定。證券市場只能在保護(hù)廣大投資者利益的前提下，通過不斷提高上市公司質(zhì)量，完善法人治理結(jié)構(gòu)，加強信息披露制度，規(guī)范中介機構(gòu)行為，加速度超常規(guī)發(fā)展機構(gòu)投資者，加強懲治證券欺詐犯罪和打擊市場操縱力度，在不斷發(fā)展過程中促進(jìn)證券市場規(guī)范。解決證券市場存在的問題，就如同人得了慢性病需要看中醫(yī)，吃中藥，逐漸調(diào)理，甚至有時還需要吃些補藥，而不能吃猛藥動大手術(shù)。要用發(fā)展的眼光看待證券市場的規(guī)范，操之過急將會功敗垂成，功虧一簣，這方面的教訓(xùn)已經(jīng)十分深刻。