第十二章 預(yù)測牛市 
　
　　(1908—09年) 
　
　　讓我們繼續(xù)來研究股市晴雨表的重要的預(yù)測價值。如果我們想要論證道氏價格運動理論的正確性，或許應(yīng)該在此提到《華爾街日報》在1907—1908年不定期發(fā)表的分析股市平均指數(shù)的文章。這些文章記錄了一段歷史，出于個人的原因，我對它們的印象十分深刻，已故的塞雷諾·S·普拉特先生是一位具有豐富的經(jīng)濟(jì)學(xué)知識、個性突出又非常能干的報業(yè)人士，他在1907年末辭去了《華爾街日報》主筆的職務(wù)，轉(zhuǎn)而擔(dān)任紐約商業(yè)協(xié)會的秘書。 

　
　　 非個人觀點的社論 
　
　　報紙的社論是不署名文章，其中的個人因素遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于公眾的觀點或政治家的假設(shè)。當(dāng)然，編輯不僅要向報紙的所有者保證對此承擔(dān)個人責(zé)任，還要根據(jù)法律對此承擔(dān)民事和刑事責(zé)任。在必要的時候，他寫的社論要受到專門負(fù)責(zé)某些問題的專家們的審查，而后者寫的話反過來又要經(jīng)過編輯的修改。任何一個運轉(zhuǎn)良好的報紙在發(fā)表一篇社論之前，都會讓幾個勝任的人先對它進(jìn)行分析和評論。我在1908年初接替了普拉特先生，但是我也無法指出社論對平均指數(shù)的分析在多大程度上體現(xiàn)著個人的觀點，雖然編輯會不自覺地用自己的方法影響他的下屬。無論如何，普拉特和我在分析平均指數(shù)時采取了同樣的方法，這種方法是從報紙的創(chuàng)建者查爾斯·H·道那里繼承來的。 

　
　　考察熊市末期的情況
　
　　 
　
　　我記得在前面提到過，l907年出現(xiàn)了一次短暫卻很嚴(yán)重的基本的熊市運動，實際結(jié)束于這一年的11月21日。在11月的最后一個星期，工業(yè)股票出現(xiàn)劇烈的反彈，看上去似乎是熊市中的次級反彈，股市晴雨表面臨著最困難的問題，即揭示市場運動的方向。《華爾街日報》在12月5日寫道： 

　
　　“20種鐵路股票的平均指數(shù)在11月21日 
　　達(dá)到了它的最低點81．41點，昨天強(qiáng)勁的股市 
　　報收于89．11點，其問的漲幅為7．70點。在這 
　　10個交易日里，只有兩天是下跌的。這很顯 
　　然是一次反彈，或許它來得太突然了，盡管目 
　　前的價格在很大程度考慮了未來出現(xiàn)交易收縮 
　　的可能性” 
　
　　12月23日的社論內(nèi)容是一周以來的基本發(fā)展情況，也順便提到了平均指數(shù)問題。作者似乎只是感覺到而不是肯定地認(rèn)為將出現(xiàn)變化，對此進(jìn)行預(yù)測將是不謹(jǐn)慎的，他寫道： 

　
　　“我們將會發(fā)現(xiàn)，鐵路股票平均指數(shù)的運 
　　動是非常典型的。從7月20日到11月21日， 
　　它下跌了26點；接下來的兩周內(nèi)它又上升9 
　　點，然后在十天之內(nèi)下跌4點，最后在上周又 
　　上升了2點。這實際上是一種逐漸縮小的鐘擺 
　　運動，正在走向平衡�！� 
　
　　 自我糾正的晴雨表 
　
　　在進(jìn)一步討論之前，我們有必要先談?wù)劥渭夁\動。上面這段話已經(jīng)給出了一個簡單而具體的例子，足以滿足目前討論的需要。我們可以發(fā)現(xiàn)，次級反彈之后出現(xiàn)的次級下跌不會再重新回到反彈之前的最低點，而且歷史記錄表明，12種工業(yè)股票(當(dāng)時的平均指數(shù)僅包括12種股票)的運動是基本一致的，能夠相互驗證。如果想研究次級運動的含義和功能，那么引文中的最后一句話或許是最好的總結(jié)�？梢哉J(rèn)為，我們的晴雨表正是以這種方式進(jìn)行自我調(diào)整的。在熊市即將發(fā)生變化的轉(zhuǎn)折時期，各種信息紛至咨來，人們的觀點異�；靵y，只能逐步達(dá)到有序狀態(tài)。在這以后，投資者和投機(jī)者們總是要預(yù)測股市運動，而且通常都會把預(yù)測的期間定得太長。 

　
　　預(yù)言實現(xiàn)得太快 
　
　　人們有時在華爾街受到損失是因為他們的預(yù)言實現(xiàn)得太快，這方面的例子多如牛毛。我記得有這樣一個非常狡猾的大廳交易員，在麥金利重新當(dāng)選為總統(tǒng)之前的1900年夏天，也即是牛市剛剛出現(xiàn)的時候，他是一家活躍的套利經(jīng)紀(jì)人公司的合伙人，這家公司現(xiàn)在早已不復(fù)存在了。外行人可以這樣認(rèn)為，套利經(jīng)紀(jì)人公司是(或者曾經(jīng)是)一種通過電纜與倫敦市場相聯(lián)系而進(jìn)行交易的經(jīng)紀(jì)人公司。由于紐約的上午相當(dāng)于倫敦的下午，而兩地交易所的價格會由于日常波動出現(xiàn)差異，因此套利經(jīng)紀(jì)人公司可以利用這種差異獲得利潤。但是在那個不景氣的夏天，它們也和其他人一樣并沒有多少業(yè)務(wù)。它們的總交易量在繁榮時曾達(dá)到每天300萬股，而此時卻嚴(yán)重地下降到每天不足10萬股。 

　
　　然而，路易斯·沃姆瑟卻在這種條件下保持著一名大廳交易員所能達(dá)到的最大限度的活躍性。他在整個夏天一直都信心十足，其他交易員報怨說，他四處跑來跑去，極力爭奪任何一種暫時活躍的股票的市場。作為一名大廳交易員和股票交易所會員，他完全有權(quán)力這樣做。市場直到大選的最后幾個星期才開始恢復(fù)元氣，而此時的沃姆瑟已勝券在握；市場的上揚只能讓他獲得更多的利潤，我想他或許根本沒有想到自己能夠領(lǐng)導(dǎo)潮流。股票市場在大選結(jié)束后的三天內(nèi)強(qiáng)勁增長，或許這種增長過于強(qiáng)勁，促使他認(rèn)為麥金利重新當(dāng)選總統(tǒng)的效果已經(jīng)在牛市中得到了充分的體現(xiàn)，于是他轉(zhuǎn)而預(yù)測將出現(xiàn)下跌，由此使他損失的錢可能相當(dāng)于他此前5個月內(nèi)掙到的所有利潤。我們說過，這次牛市直到l902年9月才告結(jié)束，盡管中間受到過北太平洋鐵路公司股票拋售事件的嚴(yán)重影響。這個例子向我們展示了這樣一個投機(jī)者形象，雖然他只能發(fā)現(xiàn)眾多因素中的某一個因素而市場卻能把它們?nèi)�部考慮進(jìn)去，但是他卻不愿意相信晴雨表。實際上，沃姆瑟在市場受到限制的時候的出色表現(xiàn)(即在較小的市場容量中占有較大份額)使他毫不奇怪地認(rèn)為，市場是由他一個人構(gòu)成的，在市場上揚之前有時也的確如此。 

　
　　令人振奮的預(yù)測 
　
　　讓我們重新回到1908一1909年牛市上來�！度A爾街日報》早在1907年12月25日就已開始明確地預(yù)測到這次牛市，它寫道：“我們已經(jīng)看到了這一年所能達(dá)到的最低價格�！眑908年1月10日，當(dāng)整個國家仍然對1907年的情況感到不安時，當(dāng)票據(jù)清算中心的活動還很活躍時，《華爾街日報》以晴雨表為依據(jù)得出了將出現(xiàn)明顯反彈的結(jié)論。在談到這次預(yù)備性運動時，它說自己“認(rèn)為這是一次劇烈的波動，它產(chǎn)生于一個非常低的起點，然后朝著相反方向長期發(fā)展下去�！边@個清楚的預(yù)測很令人振奮，保守型的商人們正在逐漸學(xué)會通過全面分析股市晴雨表來進(jìn)行預(yù)測。我們必須牢記，道氏理論的目的并不是贏得投機(jī)性游戲的勝利，它也不是一種百戰(zhàn)百勝的戰(zhàn)勝市場的方法。實際上，分析平均指數(shù)時必須專心致致，一旦想法過多，得出的結(jié)果將富有欺騙性。我們都知道，當(dāng)新祭司觸摸到巫師的短杖時，他很可能促使邪惡的事情發(fā)生。 

　
　　剖析崩潰的原因 
　
　　牛市在剛剛形成的時候不會得到人們的認(rèn)可，這時進(jìn)行預(yù)測絕不是件容易的事，想要使預(yù)測具有某種確定性就更難了。我們曾在前文著重強(qiáng)調(diào)，1907年的商業(yè)崩潰是非常突然的�！度A爾街日報》在1908年1月24B的社論中回顧了當(dāng)時的情況和驚人的變化： 

　
　　“例如，美國商業(yè)的鐘擺從極度繁榮走向 
　　極度虛弱的速度是很驚人的，情況兒乎在一夜 
　　之間從一個極端走向另一個板端。就在恐慌以 
　　極大的力量籠罩華爾街以后，一家強(qiáng)大的鐵路 
　　公司的高級官員還對外宣布，他的公司在前一 
　　天的貨運量達(dá)到了最高點；三周以后，這位官 
　　員又對外宣布，公司的業(yè)務(wù)突然之間消失了。 
　　類似這樣的例子多得不勝枚舉。 
　　華爾街的恐慌自產(chǎn)生以來只有三個月，而 
　　這已經(jīng)足以讓我國的經(jīng)濟(jì)狀況發(fā)生革命性變化 
　　了。三個月以前的車輛還不能滿足貨運需要， 
　　而現(xiàn)在鐵路沿線和終點站卻停放著數(shù)以萬計的 
　　空車廂。三個月以前的鋼鐵交易還處于最活躍 
　　的狀態(tài)，而需求的消失和工廠的關(guān)閉僅用了5 
　　到6周的時間。如果我們用圖表束描述鋼鐵產(chǎn) 
　　 量在過去十周內(nèi)的情況，它將是一條接近于垂 
　　直的曲線，產(chǎn)量的下降竟是如此突然，如此猛 
　　烈�！� 
　
　　確認(rèn)牛市 
　
　　1907年冬天和1908年春天，我國的商業(yè)顯然正處于最蕭條的階段，這段時期股市晴雨表得出的推斷都預(yù)示著牛市的到來，與上面的引言相互補(bǔ)充、相互對照。蕭條已經(jīng)得到了確認(rèn)；然而股票市場行動的基礎(chǔ)并不是當(dāng)前事件而是它能預(yù)測到的一切事實，這一點還從沒被人們接受。我們可以發(fā)現(xiàn)，《華爾街日報》在上述引文中介紹了當(dāng)時已知的事實。一個著名的圖表顯示當(dāng)時正處于蕭條的最低點，直到下一個11月份才恢復(fù)到正常狀態(tài)，開始出現(xiàn)確定的擴(kuò)張區(qū)域。然而股票市場早在12個月以前已經(jīng)預(yù)見了這個事實，當(dāng)一切仍處于朦朧狀態(tài)的時候，晴雨表令人信服地看到了復(fù)蘇的跡象。譴責(zé)這種“無聊的”復(fù)蘇觀點 

　
　　回想起自己當(dāng)時所承擔(dān)的責(zé)任，我必須感謝道氏理論，是它的正確性使我在惡毒的攻擊面前挺了過來。造事者總認(rèn)為華爾街是不可饒恕的，因為當(dāng)他犯錯誤時華爾街總是正確的。當(dāng)時全國上下充斥著形形色色的理論、要求限制；控制、管制和壓制商業(yè)活動。人們普遍都有一種不滿心理、這是一個失業(yè)的冬季。我收到的許多來信都以最極端的語言譴責(zé)股市的樂觀態(tài)度，現(xiàn)在聽起來很滑稽，但是在當(dāng)時卻是非常嚴(yán)肅的事。我們似乎成了鄉(xiāng)村集市上的“機(jī)靈鬼”，把頭從一個洞里伸出來，任何愿意付一點錢的入都可以攻擊他。最輕的指責(zé)認(rèn)為華爾街“在羅馬處于大火之中時卻對此不聞不問”，而普遍的觀點都認(rèn)為當(dāng)時存在著賭徒的罪惡的操縱行為。 

　
　　如果見到過以前發(fā)表的25年股市發(fā)展圖，你將會發(fā)現(xiàn)當(dāng)時的交易額是自1904年以來最低的，既使存在操縱行為，這樣狹小的市場也會讓它白費心機(jī)。然而在熊市時期以及從熊市向下一次牛市轉(zhuǎn)化的時期，這種指責(zé)總是要出現(xiàn)的。如果我提供的證據(jù)還不夠多，還不足以證明操縱行為實際上是可以忽略的因素，那么交易量本身的數(shù)據(jù)也足以表達(dá)出我的觀點了。但是這些頑固的反對者們卻不這樣認(rèn)為，在隨后的幾個月里仍然用寫滿譴責(zé)語言的紙張?zhí)顫M了我的廢紙簍。至少在一定時期內(nèi)，牛市的觀點是非常不受歡迎的。 

　
　　交易量的含義 
　
　　此處值得注意的是，牛市的交易量總是大于熊市的交易量，它隨著價格的上升而擴(kuò)張，隨著價格的下跌而減少。原因很簡單：當(dāng)市場長期處于蕭條狀態(tài)時，許多人都實際上和在帳面上受到了損失，因此用于投機(jī)或投機(jī)性投資的資金也相應(yīng)地減少；然而在市場繁榮的時候，許多人都實際上和在帳面上獲得了利潤，于是在牛市的最后階段交易量幾乎毫無例外地要超過他們實際擁有的資金。這一點在基本的牛市運動中是絕對正確的，但是應(yīng)用到次級運動上則需要進(jìn)行很大的修改。牛市中劇烈的次級下跌通常會刺激交易量提高，這在那次最引人注目的次級下跌中得到了生動的體現(xiàn)。l901年5月的平均交易量迄今為止還是絕無僅有的，達(dá)到了平均每天(包括僅有兩個小時交易時間的星期六)180萬股，而北太平洋鐵路公司股票恐慌正發(fā)生在5月9日。我們將在以后詳細(xì)討論次級運動的情況，在此還沒有展開的必要。
　
　　 
　
　　一個公正的態(tài)度 
　
　　我在此不厭其煩地舉例說明股市晴雨表的實際應(yīng)用絕不是在夸夸其談，而是為了用事后的證據(jù)證明“我早已告訴過你”這句話的正確性。實際上，這些預(yù)測并不值得夸耀，任何一個研究平均指數(shù)的人一旦明白了股市晴雨表的基本原則，都能夠獨立地得出這些結(jié)論，只要他在研究時有一個公正的態(tài)度。一個與股市有利益關(guān)系的人的判斷力幾乎肯定會受到削弱。當(dāng)你買漲或賣空股票時，如果預(yù)測你的愿望或預(yù)期能夠?qū)崿F(xiàn)，這也是人之常情，但是為他人提供指導(dǎo)意見而分析價格運動的人卻必須保持絕對的公正態(tài)度。如果他不這樣做，或者使用了沒有被假設(shè)明確證實的推斷，那么形形色色的陷阱將使他陷入其中。過于自信的態(tài)度在股市中毀掉的投機(jī)者比其他所有因素加在一起還要多。 

　
　　一個不幸的猜測 
　
　　在一個平均指數(shù)還沒有被另一個平均指數(shù)印證之前接受它的暗示是最容易犯錯誤的。1921年5月10日，紐約的《美國人》雜志在其金融欄目中大膽地提出了預(yù)測，為增強(qiáng)預(yù)測的效果，它還刊登了一個經(jīng)過修改的道瓊斯指數(shù)圖。它并未在取得圖表和其中的數(shù)據(jù)時征求我們的同意，于是我們就成了利他主義者，但是我們相信不勞而獲是不會有好下場的，而且很高興地發(fā)現(xiàn)這篇文章的作者甚至并不了解他所盜用的資料的含義。他認(rèn)為工業(yè)股票將出現(xiàn)牛市運動，甚至還給出了運動的上限，而鐵路股票則“原地踏步”。這是一個非常不幸的猜測，因為工業(yè)股票指數(shù)此后又下跌了13點，在6月份達(dá)到了新的低點，而鐵路股票指數(shù)的下跌也很嚴(yán)重，根本不是在原地踏步。 

　
　　 平均指數(shù)必須相互印證 
　
　　這個例子說明，觀察者在沒有得到鐵路股票平均指數(shù)的印證時，接受工業(yè)股票平均指數(shù)的誤導(dǎo)而得出了牛市的結(jié)論。后一種指數(shù)當(dāng)時一直在我們所說的線內(nèi)運動，在一次熊市中的次級反彈之后顯示出某種力量，超過了這條線，如果鐵路股票此時表現(xiàn)出同一種跡象，這將暗示著股票囤積行為的出現(xiàn)。但是這種情況根本沒有發(fā)生，也可以說這篇文章的讀者們并沒有相信它的誤導(dǎo)；因為工業(yè)股票平均指數(shù)表明，它直到7個月以后的12月2日才超過文章發(fā)表當(dāng)天的收盤指數(shù)。 

　
　　然而我們也可以善意地認(rèn)為，這個晴雨表的闡釋者或許并沒有這么膚淺。他可能對1919年牛市的印象太深了，那次牛市就是完全由工業(yè)股票獨自推動的。如果你研究了后面一章(《規(guī)則的一個例外情況》)中的圖表，就會明白這種情況是不可能再發(fā)生的，除非鐵路股票重新回到政府所有并由政府擔(dān)保的狀態(tài)——這種狀態(tài)當(dāng)時使它們完全擺脫了投機(jī)活動的干擾，并和債券等固定收益證券一道下跌。我們都知道，在當(dāng)時的生活成本迅速上升的情況下，這些證券價格的下跌是無法避免的。 

　
　　這個例子強(qiáng)調(diào)了這樣一個事實：雖然兩種平均指數(shù)的運動強(qiáng)度各不相同，但是它們的運動方向不會發(fā)生實質(zhì)性差異，在基本運動中尤其如此。在兩種平均指數(shù)得以存在的這些年里，這個規(guī)則已經(jīng)被證明是完全可靠的。它不僅適用于市場的基本運動，還大體上適用于次級下跌和次級反彈。但是它不適用于日常波動，用它分析個別股票的運動將會得到完全錯誤的結(jié)論。我個人的經(jīng)歷表明，一種指數(shù)的暗示的確可以似假亂真，因為我在很久以前根據(jù)它的暗示進(jìn)行分析時，曾經(jīng)不止一次地出現(xiàn)過錯誤。在談到晴雨表的價值時我們可以認(rèn)為，出現(xiàn)錯誤的原因不是對它過于信任而是對它信任得太少。 

　
　　堅持本書的話題 
　
　　我似乎應(yīng)該在本書中討論股市基本運動產(chǎn)生的原因——商業(yè)的蕭條、復(fù)蘇和人們認(rèn)定的或?qū)嶋H的過度擴(kuò)張。關(guān)于1907年恐慌的原因，我有自己的看法。我不贊同那些與我同樣能干的作者們的觀點，他們把恐慌產(chǎn)生的原因歸結(jié)于E·H·哈里曼和美國鐵路公司從1901年到1906年的“過度擴(kuò)長”，并認(rèn)為英格蘭銀行在1906年末將利率提高到驚人的7％的水平是鐵路股票賭博行為的直接結(jié)果，參與賭博的則是羅斯福先生所說的非常富有的犯罪分子們”。我絕不相信哈里曼一個人能造成1907年4月埃及的亞歷山大恐慌、一個月后的日本恐慌、10月的漢堡恐慌(被倫敦的《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》稱為“1857年以來在這個城市發(fā)生的一次最大的金融災(zāi)難)以及同月的智利恐慌——它們都早于美國在10月末出現(xiàn)的危機(jī)。詹姆斯·J·希爾在1906年曾認(rèn)為鐵路公司的利潤應(yīng)該以每年10億美元的速度發(fā)展，然而這種發(fā)展幾乎根本沒出現(xiàn)過。我個人以為這種癱瘓狀態(tài)似乎比E·H·哈里曼的鐵路股票互惠所有權(quán)計劃更值得我們關(guān)注。在州際貿(mào)易委員會通過控制貨運費率對我們進(jìn)行保護(hù)的情況下，后者并不能對公眾構(gòu)成威脅。 

　
　　但是這一切都是題外話，我正在討論的對象是晴雨表面不是天氣。14年以后的今天，對那段歷史的評價讓那些明白事實真相、甚至在一定程度上構(gòu)成那段歷史的人感到很奇怪。然而回顧歷史雖然是必要的，我們的討論卻不應(yīng)該偏離本書的話題。