第十二章 預(yù)測牛市 
　
　　(1908—09年) 
　
　　讓我們繼續(xù)來研究股市晴雨表的重要的預(yù)測價(jià)值。如果我們想要論證道氏價(jià)格運(yùn)動(dòng)理論的正確性，或許應(yīng)該在此提到《華爾街日報(bào)》在1907—1908年不定期發(fā)表的分析股市平均指數(shù)的文章。這些文章記錄了一段歷史，出于個(gè)人的原因，我對它們的印象十分深刻，已故的塞雷諾·S·普拉特先生是一位具有豐富的經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)、個(gè)性突出又非常能干的報(bào)業(yè)人士，他在1907年末辭去了《華爾街日報(bào)》主筆的職務(wù)，轉(zhuǎn)而擔(dān)任紐約商業(yè)協(xié)會(huì)的秘書。 

　
　　 非個(gè)人觀點(diǎn)的社論 
　
　　報(bào)紙的社論是不署名文章，其中的個(gè)人因素遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于公眾的觀點(diǎn)或政治家的假設(shè)。當(dāng)然，編輯不僅要向報(bào)紙的所有者保證對此承擔(dān)個(gè)人責(zé)任，還要根據(jù)法律對此承擔(dān)民事和刑事責(zé)任。在必要的時(shí)候，他寫的社論要受到專門負(fù)責(zé)某些問題的專家們的審查，而后者寫的話反過來又要經(jīng)過編輯的修改。任何一個(gè)運(yùn)轉(zhuǎn)良好的報(bào)紙?jiān)诎l(fā)表一篇社論之前，都會(huì)讓幾個(gè)勝任的人先對它進(jìn)行分析和評論。我在1908年初接替了普拉特先生，但是我也無法指出社論對平均指數(shù)的分析在多大程度上體現(xiàn)著個(gè)人的觀點(diǎn)，雖然編輯會(huì)不自覺地用自己的方法影響他的下屬。無論如何，普拉特和我在分析平均指數(shù)時(shí)采取了同樣的方法，這種方法是從報(bào)紙的創(chuàng)建者查爾斯·H·道那里繼承來的。 

　
　　考察熊市末期的情況
　
　　 
　
　　我記得在前面提到過，l907年出現(xiàn)了一次短暫卻很嚴(yán)重的基本的熊市運(yùn)動(dòng)，實(shí)際結(jié)束于這一年的11月21日。在11月的最后一個(gè)星期，工業(yè)股票出現(xiàn)劇烈的反彈，看上去似乎是熊市中的次級反彈，股市晴雨表面臨著最困難的問題，即揭示市場運(yùn)動(dòng)的方向�！度A爾街日報(bào)》在12月5日寫道： 

　
　　“20種鐵路股票的平均指數(shù)在11月21日 
　　達(dá)到了它的最低點(diǎn)81．41點(diǎn)，昨天強(qiáng)勁的股市 
　　報(bào)收于89．11點(diǎn)，其問的漲幅為7．70點(diǎn)。在這 
　　10個(gè)交易日里，只有兩天是下跌的。這很顯 
　　然是一次反彈，或許它來得太突然了，盡管目 
　　前的價(jià)格在很大程度考慮了未來出現(xiàn)交易收縮 
　　的可能性” 
　
　　12月23日的社論內(nèi)容是一周以來的基本發(fā)展情況，也順便提到了平均指數(shù)問題。作者似乎只是感覺到而不是肯定地認(rèn)為將出現(xiàn)變化，對此進(jìn)行預(yù)測將是不謹(jǐn)慎的，他寫道： 

　
　　“我們將會(huì)發(fā)現(xiàn)，鐵路股票平均指數(shù)的運(yùn) 
　　動(dòng)是非常典型的。從7月20日到11月21日， 
　　它下跌了26點(diǎn)；接下來的兩周內(nèi)它又上升9 
　　點(diǎn)，然后在十天之內(nèi)下跌4點(diǎn)，最后在上周又 
　　上升了2點(diǎn)。這實(shí)際上是一種逐漸縮小的鐘擺 
　　運(yùn)動(dòng)，正在走向平衡�！� 
　
　　 自我糾正的晴雨表 
　
　　在進(jìn)一步討論之前，我們有必要先談?wù)劥渭夁\(yùn)動(dòng)。上面這段話已經(jīng)給出了一個(gè)簡單而具體的例子，足以滿足目前討論的需要。我們可以發(fā)現(xiàn)，次級反彈之后出現(xiàn)的次級下跌不會(huì)再重新回到反彈之前的最低點(diǎn)，而且歷史記錄表明，12種工業(yè)股票(當(dāng)時(shí)的平均指數(shù)僅包括12種股票)的運(yùn)動(dòng)是基本一致的，能夠相互驗(yàn)證。如果想研究次級運(yùn)動(dòng)的含義和功能，那么引文中的最后一句話或許是最好的總結(jié)�？梢哉J(rèn)為，我們的晴雨表正是以這種方式進(jìn)行自我調(diào)整的。在熊市即將發(fā)生變化的轉(zhuǎn)折時(shí)期，各種信息紛至咨來，人們的觀點(diǎn)異�；靵y，只能逐步達(dá)到有序狀態(tài)。在這以后，投資者和投機(jī)者們總是要預(yù)測股市運(yùn)動(dòng)，而且通常都會(huì)把預(yù)測的期間定得太長。 

　
　　預(yù)言實(shí)現(xiàn)得太快 
　
　　人們有時(shí)在華爾街受到損失是因?yàn)樗麄兊念A(yù)言實(shí)現(xiàn)得太快，這方面的例子多如牛毛。我記得有這樣一個(gè)非常狡猾的大廳交易員，在麥金利重新當(dāng)選為總統(tǒng)之前的1900年夏天，也即是牛市剛剛出現(xiàn)的時(shí)候，他是一家活躍的套利經(jīng)紀(jì)人公司的合伙人，這家公司現(xiàn)在早已不復(fù)存在了。外行人可以這樣認(rèn)為，套利經(jīng)紀(jì)人公司是(或者曾經(jīng)是)一種通過電纜與倫敦市場相聯(lián)系而進(jìn)行交易的經(jīng)紀(jì)人公司。由于紐約的上午相當(dāng)于倫敦的下午，而兩地交易所的價(jià)格會(huì)由于日常波動(dòng)出現(xiàn)差異，因此套利經(jīng)紀(jì)人公司可以利用這種差異獲得利潤。但是在那個(gè)不景氣的夏天，它們也和其他人一樣并沒有多少業(yè)務(wù)。它們的總交易量在繁榮時(shí)曾達(dá)到每天300萬股，而此時(shí)卻嚴(yán)重地下降到每天不足10萬股。 

　
　　然而，路易斯·沃姆瑟卻在這種條件下保持著一名大廳交易員所能達(dá)到的最大限度的活躍性。他在整個(gè)夏天一直都信心十足，其他交易員報(bào)怨說，他四處跑來跑去，極力爭奪任何一種暫時(shí)活躍的股票的市場。作為一名大廳交易員和股票交易所會(huì)員，他完全有權(quán)力這樣做。市場直到大選的最后幾個(gè)星期才開始恢復(fù)元?dú)�，而此時(shí)的沃姆瑟已勝券在握；市場的上揚(yáng)只能讓他獲得更多的利潤，我想他或許根本沒有想到自己能夠領(lǐng)導(dǎo)潮流。股票市場在大選結(jié)束后的三天內(nèi)強(qiáng)勁增長，或許這種增長過于強(qiáng)勁，促使他認(rèn)為麥金利重新當(dāng)選總統(tǒng)的效果已經(jīng)在牛市中得到了充分的體現(xiàn)，于是他轉(zhuǎn)而預(yù)測將出現(xiàn)下跌，由此使他損失的錢可能相當(dāng)于他此前5個(gè)月內(nèi)掙到的所有利潤。我們說過，這次牛市直到l902年9月才告結(jié)束，盡管中間受到過北太平洋鐵路公司股票拋售事件的嚴(yán)重影響。這個(gè)例子向我們展示了這樣一個(gè)投機(jī)者形象，雖然他只能發(fā)現(xiàn)眾多因素中的某一個(gè)因素而市場卻能把它們?nèi)�部考慮進(jìn)去，但是他卻不愿意相信晴雨表。實(shí)際上，沃姆瑟在市場受到限制的時(shí)候的出色表現(xiàn)(即在較小的市場容量中占有較大份額)使他毫不奇怪地認(rèn)為，市場是由他一個(gè)人構(gòu)成的，在市場上揚(yáng)之前有時(shí)也的確如此。 

　
　　令人振奮的預(yù)測 
　
　　讓我們重新回到1908一1909年牛市上來�！度A爾街日報(bào)》早在1907年12月25日就已開始明確地預(yù)測到這次牛市，它寫道：“我們已經(jīng)看到了這一年所能達(dá)到的最低價(jià)格�！眑908年1月10日，當(dāng)整個(gè)國家仍然對1907年的情況感到不安時(shí)，當(dāng)票據(jù)清算中心的活動(dòng)還很活躍時(shí)，《華爾街日報(bào)》以晴雨表為依據(jù)得出了將出現(xiàn)明顯反彈的結(jié)論。在談到這次預(yù)備性運(yùn)動(dòng)時(shí)，它說自己“認(rèn)為這是一次劇烈的波動(dòng)，它產(chǎn)生于一個(gè)非常低的起點(diǎn)，然后朝著相反方向長期發(fā)展下去�！边@個(gè)清楚的預(yù)測很令人振奮，保守型的商人們正在逐漸學(xué)會(huì)通過全面分析股市晴雨表來進(jìn)行預(yù)測。我們必須牢記，道氏理論的目的并不是贏得投機(jī)性游戲的勝利，它也不是一種百戰(zhàn)百勝的戰(zhàn)勝市場的方法。實(shí)際上，分析平均指數(shù)時(shí)必須專心致致，一旦想法過多，得出的結(jié)果將富有欺騙性。我們都知道，當(dāng)新祭司觸摸到巫師的短杖時(shí)，他很可能促使邪惡的事情發(fā)生。 

　
　　剖析崩潰的原因 
　
　　牛市在剛剛形成的時(shí)候不會(huì)得到人們的認(rèn)可，這時(shí)進(jìn)行預(yù)測絕不是件容易的事，想要使預(yù)測具有某種確定性就更難了。我們曾在前文著重強(qiáng)調(diào)，1907年的商業(yè)崩潰是非常突然的�！度A爾街日報(bào)》在1908年1月24B的社論中回顧了當(dāng)時(shí)的情況和驚人的變化： 

　
　　“例如，美國商業(yè)的鐘擺從極度繁榮走向 
　　極度虛弱的速度是很驚人的，情況兒乎在一夜 
　　之間從一個(gè)極端走向另一個(gè)板端。就在恐慌以 
　　極大的力量籠罩華爾街以后，一家強(qiáng)大的鐵路 
　　公司的高級官員還對外宣布，他的公司在前一 
　　天的貨運(yùn)量達(dá)到了最高點(diǎn)；三周以后，這位官 
　　員又對外宣布，公司的業(yè)務(wù)突然之間消失了。 
　　類似這樣的例子多得不勝枚舉。 
　　華爾街的恐慌自產(chǎn)生以來只有三個(gè)月，而 
　　這已經(jīng)足以讓我國的經(jīng)濟(jì)狀況發(fā)生革命性變化 
　　了。三個(gè)月以前的車輛還不能滿足貨運(yùn)需要， 
　　而現(xiàn)在鐵路沿線和終點(diǎn)站卻停放著數(shù)以萬計(jì)的 
　　空車廂。三個(gè)月以前的鋼鐵交易還處于最活躍 
　　的狀態(tài)，而需求的消失和工廠的關(guān)閉僅用了5 
　　到6周的時(shí)間。如果我們用圖表束描述鋼鐵產(chǎn) 
　　 量在過去十周內(nèi)的情況，它將是一條接近于垂 
　　直的曲線，產(chǎn)量的下降竟是如此突然，如此猛 
　　烈�！� 
　
　　確認(rèn)牛市 
　
　　1907年冬天和1908年春天，我國的商業(yè)顯然正處于最蕭條的階段，這段時(shí)期股市晴雨表得出的推斷都預(yù)示著牛市的到來，與上面的引言相互補(bǔ)充、相互對照。蕭條已經(jīng)得到了確認(rèn)；然而股票市場行動(dòng)的基礎(chǔ)并不是當(dāng)前事件而是它能預(yù)測到的一切事實(shí)，這一點(diǎn)還從沒被人們接受。我們可以發(fā)現(xiàn)，《華爾街日報(bào)》在上述引文中介紹了當(dāng)時(shí)已知的事實(shí)。一個(gè)著名的圖表顯示當(dāng)時(shí)正處于蕭條的最低點(diǎn)，直到下一個(gè)11月份才恢復(fù)到正常狀態(tài)，開始出現(xiàn)確定的擴(kuò)張區(qū)域。然而股票市場早在12個(gè)月以前已經(jīng)預(yù)見了這個(gè)事實(shí)，當(dāng)一切仍處于朦朧狀態(tài)的時(shí)候，晴雨表令人信服地看到了復(fù)蘇的跡象。譴責(zé)這種“無聊的”復(fù)蘇觀點(diǎn) 

　
　　回想起自己當(dāng)時(shí)所承擔(dān)的責(zé)任，我必須感謝道氏理論，是它的正確性使我在惡毒的攻擊面前挺了過來。造事者總認(rèn)為華爾街是不可饒恕的，因?yàn)楫?dāng)他犯錯(cuò)誤時(shí)華爾街總是正確的。當(dāng)時(shí)全國上下充斥著形形色色的理論、要求限制；控制、管制和壓制商業(yè)活動(dòng)。人們普遍都有一種不滿心理、這是一個(gè)失業(yè)的冬季。我收到的許多來信都以最極端的語言譴責(zé)股市的樂觀態(tài)度，現(xiàn)在聽起來很滑稽，但是在當(dāng)時(shí)卻是非常嚴(yán)肅的事。我們似乎成了鄉(xiāng)村集市上的“機(jī)靈鬼”，把頭從一個(gè)洞里伸出來，任何愿意付一點(diǎn)錢的入都可以攻擊他。最輕的指責(zé)認(rèn)為華爾街“在羅馬處于大火之中時(shí)卻對此不聞不問”，而普遍的觀點(diǎn)都認(rèn)為當(dāng)時(shí)存在著賭徒的罪惡的操縱行為。 

　
　　如果見到過以前發(fā)表的25年股市發(fā)展圖，你將會(huì)發(fā)現(xiàn)當(dāng)時(shí)的交易額是自1904年以來最低的，既使存在操縱行為，這樣狹小的市場也會(huì)讓它白費(fèi)心機(jī)。然而在熊市時(shí)期以及從熊市向下一次牛市轉(zhuǎn)化的時(shí)期，這種指責(zé)總是要出現(xiàn)的。如果我提供的證據(jù)還不夠多，還不足以證明操縱行為實(shí)際上是可以忽略的因素，那么交易量本身的數(shù)據(jù)也足以表達(dá)出我的觀點(diǎn)了。但是這些頑固的反對者們卻不這樣認(rèn)為，在隨后的幾個(gè)月里仍然用寫滿譴責(zé)語言的紙張?zhí)顫M了我的廢紙簍。至少在一定時(shí)期內(nèi)，牛市的觀點(diǎn)是非常不受歡迎的。 

　
　　交易量的含義 
　
　　此處值得注意的是，牛市的交易量總是大于熊市的交易量，它隨著價(jià)格的上升而擴(kuò)張，隨著價(jià)格的下跌而減少。原因很簡單：當(dāng)市場長期處于蕭條狀態(tài)時(shí)，許多人都實(shí)際上和在帳面上受到了損失，因此用于投機(jī)或投機(jī)性投資的資金也相應(yīng)地減少；然而在市場繁榮的時(shí)候，許多人都實(shí)際上和在帳面上獲得了利潤，于是在牛市的最后階段交易量幾乎毫無例外地要超過他們實(shí)際擁有的資金。這一點(diǎn)在基本的牛市運(yùn)動(dòng)中是絕對正確的，但是應(yīng)用到次級運(yùn)動(dòng)上則需要進(jìn)行很大的修改。牛市中劇烈的次級下跌通常會(huì)刺激交易量提高，這在那次最引人注目的次級下跌中得到了生動(dòng)的體現(xiàn)。l901年5月的平均交易量迄今為止還是絕無僅有的，達(dá)到了平均每天(包括僅有兩個(gè)小時(shí)交易時(shí)間的星期六)180萬股，而北太平洋鐵路公司股票恐慌正發(fā)生在5月9日。我們將在以后詳細(xì)討論次級運(yùn)動(dòng)的情況，在此還沒有展開的必要。
　
　　 
　
　　一個(gè)公正的態(tài)度 
　
　　我在此不厭其煩地舉例說明股市晴雨表的實(shí)際應(yīng)用絕不是在夸夸其談，而是為了用事后的證據(jù)證明“我早已告訴過你”這句話的正確性。實(shí)際上，這些預(yù)測并不值得夸耀，任何一個(gè)研究平均指數(shù)的人一旦明白了股市晴雨表的基本原則，都能夠獨(dú)立地得出這些結(jié)論，只要他在研究時(shí)有一個(gè)公正的態(tài)度。一個(gè)與股市有利益關(guān)系的人的判斷力幾乎肯定會(huì)受到削弱。當(dāng)你買漲或賣空股票時(shí)，如果預(yù)測你的愿望或預(yù)期能夠?qū)崿F(xiàn)，這也是人之常情，但是為他人提供指導(dǎo)意見而分析價(jià)格運(yùn)動(dòng)的人卻必須保持絕對的公正態(tài)度。如果他不這樣做，或者使用了沒有被假設(shè)明確證實(shí)的推斷，那么形形色色的陷阱將使他陷入其中。過于自信的態(tài)度在股市中毀掉的投機(jī)者比其他所有因素加在一起還要多。 

　
　　一個(gè)不幸的猜測 
　
　　在一個(gè)平均指數(shù)還沒有被另一個(gè)平均指數(shù)印證之前接受它的暗示是最容易犯錯(cuò)誤的。1921年5月10日，紐約的《美國人》雜志在其金融欄目中大膽地提出了預(yù)測，為增強(qiáng)預(yù)測的效果，它還刊登了一個(gè)經(jīng)過修改的道瓊斯指數(shù)圖。它并未在取得圖表和其中的數(shù)據(jù)時(shí)征求我們的同意，于是我們就成了利他主義者，但是我們相信不勞而獲是不會(huì)有好下場的，而且很高興地發(fā)現(xiàn)這篇文章的作者甚至并不了解他所盜用的資料的含義。他認(rèn)為工業(yè)股票將出現(xiàn)牛市運(yùn)動(dòng)，甚至還給出了運(yùn)動(dòng)的上限，而鐵路股票則“原地踏步”。這是一個(gè)非常不幸的猜測，因?yàn)楣�業(yè)股票指數(shù)此后又下跌了13點(diǎn)，在6月份達(dá)到了新的低點(diǎn)，而鐵路股票指數(shù)的下跌也很嚴(yán)重，根本不是在原地踏步。 

　
　　 平均指數(shù)必須相互印證 
　
　　這個(gè)例子說明，觀察者在沒有得到鐵路股票平均指數(shù)的印證時(shí)，接受工業(yè)股票平均指數(shù)的誤導(dǎo)而得出了牛市的結(jié)論。后一種指數(shù)當(dāng)時(shí)一直在我們所說的線內(nèi)運(yùn)動(dòng)，在一次熊市中的次級反彈之后顯示出某種力量，超過了這條線，如果鐵路股票此時(shí)表現(xiàn)出同一種跡象，這將暗示著股票囤積行為的出現(xiàn)。但是這種情況根本沒有發(fā)生，也可以說這篇文章的讀者們并沒有相信它的誤導(dǎo)；因?yàn)楣�業(yè)股票平均指數(shù)表明，它直到7個(gè)月以后的12月2日才超過文章發(fā)表當(dāng)天的收盤指數(shù)。 

　
　　然而我們也可以善意地認(rèn)為，這個(gè)晴雨表的闡釋者或許并沒有這么膚淺。他可能對1919年牛市的印象太深了，那次牛市就是完全由工業(yè)股票獨(dú)自推動(dòng)的。如果你研究了后面一章(《規(guī)則的一個(gè)例外情況》)中的圖表，就會(huì)明白這種情況是不可能再發(fā)生的，除非鐵路股票重新回到政府所有并由政府擔(dān)保的狀態(tài)——這種狀態(tài)當(dāng)時(shí)使它們完全擺脫了投機(jī)活動(dòng)的干擾，并和債券等固定收益證券一道下跌。我們都知道，在當(dāng)時(shí)的生活成本迅速上升的情況下，這些證券價(jià)格的下跌是無法避免的。 

　
　　這個(gè)例子強(qiáng)調(diào)了這樣一個(gè)事實(shí)：雖然兩種平均指數(shù)的運(yùn)動(dòng)強(qiáng)度各不相同，但是它們的運(yùn)動(dòng)方向不會(huì)發(fā)生實(shí)質(zhì)性差異，在基本運(yùn)動(dòng)中尤其如此。在兩種平均指數(shù)得以存在的這些年里，這個(gè)規(guī)則已經(jīng)被證明是完全可靠的。它不僅適用于市場的基本運(yùn)動(dòng)，還大體上適用于次級下跌和次級反彈。但是它不適用于日常波動(dòng)，用它分析個(gè)別股票的運(yùn)動(dòng)將會(huì)得到完全錯(cuò)誤的結(jié)論。我個(gè)人的經(jīng)歷表明，一種指數(shù)的暗示的確可以似假亂真，因?yàn)槲以诤芫靡郧案鶕?jù)它的暗示進(jìn)行分析時(shí)，曾經(jīng)不止一次地出現(xiàn)過錯(cuò)誤。在談到晴雨表的價(jià)值時(shí)我們可以認(rèn)為，出現(xiàn)錯(cuò)誤的原因不是對它過于信任而是對它信任得太少。 

　
　　堅(jiān)持本書的話題 
　
　　我似乎應(yīng)該在本書中討論股市基本運(yùn)動(dòng)產(chǎn)生的原因——商業(yè)的蕭條、復(fù)蘇和人們認(rèn)定的或?qū)嶋H的過度擴(kuò)張。關(guān)于1907年恐慌的原因，我有自己的看法。我不贊同那些與我同樣能干的作者們的觀點(diǎn)，他們把恐慌產(chǎn)生的原因歸結(jié)于E·H·哈里曼和美國鐵路公司從1901年到1906年的“過度擴(kuò)長”，并認(rèn)為英格蘭銀行在1906年末將利率提高到驚人的7％的水平是鐵路股票賭博行為的直接結(jié)果，參與賭博的則是羅斯福先生所說的非常富有的犯罪分子們”。我絕不相信哈里曼一個(gè)人能造成1907年4月埃及的亞歷山大恐慌、一個(gè)月后的日本恐慌、10月的漢堡恐慌(被倫敦的《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》稱為“1857年以來在這個(gè)城市發(fā)生的一次最大的金融災(zāi)難)以及同月的智利恐慌——它們都早于美國在10月末出現(xiàn)的危機(jī)。詹姆斯·J·希爾在1906年曾認(rèn)為鐵路公司的利潤應(yīng)該以每年10億美元的速度發(fā)展，然而這種發(fā)展幾乎根本沒出現(xiàn)過。我個(gè)人以為這種癱瘓狀態(tài)似乎比E·H·哈里曼的鐵路股票互惠所有權(quán)計(jì)劃更值得我們關(guān)注。在州際貿(mào)易委員會(huì)通過控制貨運(yùn)費(fèi)率對我們進(jìn)行保護(hù)的情況下，后者并不能對公眾構(gòu)成威脅。 

　
　　但是這一切都是題外話，我正在討論的對象是晴雨表面不是天氣。14年以后的今天，對那段歷史的評價(jià)讓那些明白事實(shí)真相、甚至在一定程度上構(gòu)成那段歷史的人感到很奇怪。然而回顧歷史雖然是必要的，我們的討論卻不應(yīng)該偏離本書的話題。